鐵礦：供需邊際寬松，庫存偏低支撐底部。下半年供應(yīng)端在邊際恢復(fù)，預(yù)期差仍然是淡水河谷，之前大部分市場參與者認(rèn)為其難以完成3.1億噸的目標(biāo)，但目前來看完成概率較高。需求方面，生鐵產(chǎn)量整體維持高位，但由于廢鋼和鐵水價差低位，如果終端需求走弱，容易沖擊鐵礦需求。整體來看鐵礦供需從前期的偏緊轉(zhuǎn)入邊際寬松，但庫存低位支撐底部，預(yù)計下半年波動區(qū)間85-110美金，主要驅(qū)動在于鋼材需求，呈被動跟隨鋼材價格的態(tài)勢。
正文
第二部分 鐵礦：供需邊際寬松，庫存偏低支撐仍存
一、鐵礦供應(yīng)：環(huán)比明顯恢復(fù)，同比略有增加
1、主流礦山供應(yīng)：必和必拓發(fā)運(yùn)超預(yù)期，淡水河谷逐漸恢復(fù)
淡水河谷是今年鐵礦供應(yīng)端最大的變量，其潰壩影響仍在，有4000萬噸產(chǎn)能尚待復(fù)產(chǎn)，且一季度由于暴雨及檢修較多，再疊加疫情因素推遲礦區(qū)復(fù)產(chǎn)進(jìn)度，淡水河谷上半年總發(fā)運(yùn)處于偏低水平，不及預(yù)期。
此外，截止到6月26日，巴西新冠疫情累計確診人數(shù)已達(dá)127萬。6月6日至17日，淡水河谷3600萬噸產(chǎn)能的Itabira綜合礦區(qū)臨時停產(chǎn)，本次關(guān)停礦區(qū)總時長不過兩周，總產(chǎn)量影響不到100萬噸。此次礦山關(guān)停影響不大，且已在淡水河谷年度目標(biāo)的預(yù)期風(fēng)險范圍內(nèi)，但快速蔓延的疫情仍使得淡水河谷礦區(qū)面臨隨時被關(guān)停的風(fēng)險。
根據(jù)其目標(biāo)及上半年表現(xiàn)測算，淡水河谷2020年下半年發(fā)運(yùn)預(yù)計同比增加約342萬噸。
淡水河谷如果要完成3.1億噸的目標(biāo)，預(yù)計需要在二季度周均發(fā)貨514萬噸，同比增加21萬噸/周，三季度周均發(fā)貨615萬噸，四季度周均發(fā)貨639萬噸。根據(jù)鋼聯(lián)樣本數(shù)據(jù)，淡水河谷二季度以來周均發(fā)運(yùn)為464萬噸，同比增加約46萬噸/周。淡水河谷當(dāng)前發(fā)運(yùn)尚在預(yù)期范圍內(nèi)。若考慮降庫存，淡水河谷仍有可能完成其3.1-3.3億噸的年度目標(biāo)。
盡管以淡水河谷為代表的巴西礦山上半年發(fā)運(yùn)低迷，但由于海外國家或因自身經(jīng)濟(jì)原因，或因疫情原因，對鐵礦需求明顯下滑，使得巴西發(fā)往中國的比例同比大幅提升，從而推高我國對巴西礦進(jìn)口量。2019年12月-2020年5月，巴西出口同比下滑2562萬噸，但發(fā)往中國比例由53.6%上升至66.3%，最終發(fā)往中國同比增加407萬噸。
澳洲方面，盡管2月份因遭受熱帶氣旋影響從而下調(diào)了年度目標(biāo)，但力拓表示其生產(chǎn)3月份復(fù)蘇強(qiáng)勁，二季度發(fā)運(yùn)也明顯增加;為提升產(chǎn)能，必和必拓前期進(jìn)行港口維修，并將財年目標(biāo)維持在2.73-2.86億噸，其二季度發(fā)運(yùn)也明顯增加，我們預(yù)計必和必拓2020年下半年將上調(diào)目標(biāo)至2.9億噸;FMG在季報中聲明自身運(yùn)營狀態(tài)良好，并將年度目標(biāo)上調(diào)至1.6億噸，發(fā)運(yùn)表現(xiàn)與往年基本持平。
整體來看，2020年二季度兩拓發(fā)運(yùn)超預(yù)期，尤其是必和必拓是今年澳礦發(fā)運(yùn)增量的主力。2020年下半年，預(yù)計必和必拓發(fā)運(yùn)同比增加616萬噸，而力拓和FMG發(fā)運(yùn)預(yù)計同比分別下滑451萬噸和60萬噸。
綜上，四大礦山下半年發(fā)運(yùn)同比預(yù)計增加約447萬噸，發(fā)往中國預(yù)計同比增加約362萬噸，且增量主要來自于必和必拓和淡水河谷，四大礦山鐵礦供給將呈現(xiàn)穩(wěn)中有增的狀態(tài)。
2、國產(chǎn)礦：疫情后逐漸恢復(fù)
根據(jù)全國332家礦山企業(yè)數(shù)據(jù)，2020年1-5月份國產(chǎn)鐵精粉累計產(chǎn)量10506萬噸，累計同比下降128萬噸，同比下滑-1.2%，其中5月份生產(chǎn)2330萬噸，同比增加14萬噸，已基本恢復(fù)至去年水平。
由于目前鐵礦價格仍然處于高位，因此伴隨著各地生產(chǎn)活動的復(fù)蘇，鐵精粉產(chǎn)量恢復(fù)速度較快。分地區(qū)看大部分地區(qū)今年累計產(chǎn)量均已接近或超過歷史同期水平，但華中地區(qū)由于前期受疫情影響最嚴(yán)重，累計同比下滑仍最為明顯。
下半年，國產(chǎn)鐵精粉產(chǎn)量將繼續(xù)恢復(fù)，但近年國內(nèi)原礦產(chǎn)能并未明顯增加，因此也難以擴(kuò)產(chǎn)放量。整體來看，預(yù)計國產(chǎn)精粉2020年產(chǎn)量較2019年略增500萬噸左右。
3、非主流礦：進(jìn)口量跟隨價格走高
非主流礦進(jìn)口大部分時候與普氏價格成正比，淡水河谷潰壩的發(fā)生，使得鐵礦價格一路走高，非主流礦進(jìn)口也一直在增加，最終在2019年三季度鐵礦價格最高點(diǎn)時放量。當(dāng)前鐵礦價格同比仍處高位，1-4月份非主流礦進(jìn)口同比增加約1000萬噸。非主流國家中進(jìn)口以印度、烏克蘭和俄羅斯同比增加最多，1-4月份三國進(jìn)口合計2202萬噸，同比增加1242萬噸。
隨著近期鐵礦價格持續(xù)在100美金以上高位震蕩，以及海外需求恢復(fù)速度仍需要觀察，預(yù)計后續(xù)非主流鐵礦進(jìn)口也將保持高位。
4、鐵礦供應(yīng)小結(jié)：供給邊際回升，價格驅(qū)動減弱
淡水河谷是今年鐵礦供應(yīng)端最大的變量。受到潰壩+暴雨+疫情的多重影響，淡水河谷上半年發(fā)運(yùn)偏低，且減量主要集中在一季度。大部分市場參與者認(rèn)為難以完成3.1億噸的目標(biāo)，根據(jù)目前發(fā)運(yùn)水平，若考慮到降庫存，預(yù)計淡水河谷仍有可能完成其3.1億-3.3億噸的目標(biāo)，可以從每周實(shí)際發(fā)貨量進(jìn)行跟蹤。
盡管巴西礦山上半年發(fā)運(yùn)不及預(yù)期，但由于海外國家對鐵礦需求明顯下滑，巴西發(fā)往中國的比例大幅提升，使得我國對巴西礦進(jìn)口量不降反升。
整體來看，2020年二季度兩拓發(fā)運(yùn)超預(yù)期，尤其是必和必拓是今年澳礦發(fā)運(yùn)增量的主力。預(yù)計四大礦山下半年發(fā)運(yùn)同比增加約447萬噸，發(fā)往中國預(yù)計同比增加約362萬噸，呈現(xiàn)穩(wěn)中有增的狀態(tài)。
伴隨著國內(nèi)疫情的緩解，國產(chǎn)礦產(chǎn)量后續(xù)將逐漸回升，而非主流鐵礦進(jìn)口也跟隨普氏價格走高。
整體來看，鐵礦供應(yīng)端持續(xù)恢復(fù)，對鐵礦價格的支撐力度將有所減弱，下半年鐵礦價格的核心邏輯在于需求端。
二、鐵礦需求：總量維持高位，需求結(jié)構(gòu)有隱憂
1、國內(nèi)總量需求維持高位
根據(jù)前文在鋼材供應(yīng)部分對生鐵產(chǎn)量的預(yù)估，由于新建高爐產(chǎn)能投放和限產(chǎn)減少，國內(nèi)生鐵產(chǎn)量預(yù)計在下半年仍將維持高位，對國內(nèi)總量需求存在較強(qiáng)的支撐。特別是2019年部分月份有限產(chǎn)干擾，由于基數(shù)偏低影響，下半年部分月份的需求增速可能再創(chuàng)新高。
在生鐵產(chǎn)量維持高位情況下，疏港量也就有了剛需的下限。不過，下半年疏港的增速預(yù)計將有所下降，向生鐵產(chǎn)量增速靠攏。主要有以下原因，一是上半年從2月17日至5月6日，高速公路免費(fèi)，增加了進(jìn)口礦的性價比，而這一因素在下半年消退;二是從5月以來，進(jìn)口礦漲幅高于國產(chǎn)礦，樣本國產(chǎn)礦山的鐵精粉產(chǎn)量也持續(xù)攀升，對進(jìn)口礦會形成部分替代。
2、需求結(jié)構(gòu)或有不利變動
在總量需求維持高位的情況下，近期需要注意需求結(jié)構(gòu)上潛在的風(fēng)險。
受到疫情影響，3月開始海外生鐵產(chǎn)量出現(xiàn)加速下跌，導(dǎo)致海外鋼廠特別是歐洲鋼廠用量較大的球團(tuán)、塊礦品種需求大幅下降，部分富余出來的供應(yīng)也轉(zhuǎn)移到國內(nèi)市場，導(dǎo)致國內(nèi)港口塊礦和球團(tuán)庫存持續(xù)攀升。這都對塊礦和球團(tuán)溢價形成巨大壓力，截止6月23日數(shù)據(jù)，普氏塊礦溢價降至0.115，球團(tuán)溢價降至13.6，Mysteel塊礦溢價也從年內(nèi)高點(diǎn)0.3左右降至0.113，球團(tuán)溢價從35左右降至14.5，均處于近年來低位水平。
溢價的快速下降使得球團(tuán)和塊礦的性價比提升，據(jù)我們調(diào)研交流，已有鋼廠開始增加塊礦的配比。從鋼聯(lián)的64家樣本鋼廠入爐結(jié)構(gòu)數(shù)據(jù)中也能看到這一變化，6月19日當(dāng)周，燒結(jié)礦入爐配比環(huán)比下降1.15個百分點(diǎn)，而球團(tuán)和塊礦入爐配比均有提升。
在目前品牌交割制度下，金布巴粉、麥克粉等潛在交割品種均是粗粉，即用于生產(chǎn)燒結(jié)礦，而塊礦和球團(tuán)礦并不能交割，即不屬于盤面標(biāo)的品種。當(dāng)鋼廠開始增加這些品種的用量時，盤面標(biāo)的品種的用量則會相應(yīng)下降，從而導(dǎo)致需求結(jié)構(gòu)出現(xiàn)惡化。
3、海外需求緩慢恢復(fù)
根據(jù)世界鋼協(xié)的數(shù)據(jù)，5月除中國外生鐵產(chǎn)量為2969萬噸，環(huán)比4月略有回升71萬噸，但同比仍大幅下降24.9%，已是連續(xù)2個月同比降幅在20%以上。隨著日韓、歐洲疫情的逐步控制，當(dāng)?shù)匦枨笠矊⒅鸩交謴?fù)，從而帶動海外生鐵產(chǎn)量恢復(fù)。這將使得澳大利亞、巴西等出口國發(fā)往中國的比例降低，從而降低國內(nèi)的供應(yīng)量。
不過，由于海外疫情并未完全消除，海外經(jīng)濟(jì)的恢復(fù)速度仍然有待觀察。同時，從絕對體量來看，2020年5月中國生鐵產(chǎn)量占比全球達(dá)到創(chuàng)記錄的72%，國內(nèi)產(chǎn)量是海外產(chǎn)量2倍以上，這也決定了國內(nèi)需求才是鐵礦需求的核心矛盾。
在3月海外疫情爆發(fā)時，市場也一度擔(dān)心海外需求下降會拖累礦價表現(xiàn)，但國內(nèi)二季度的高需求發(fā)力后，這一邏輯并沒有太大的影響。那么相應(yīng)的，海外需求恢復(fù)時，首先恢復(fù)速度仍需觀察，其次絕對量上與國內(nèi)需求差距太大。因此，核心矛盾仍然是國內(nèi)需求總量和結(jié)構(gòu)的變化。
三、鐵礦總結(jié)：供需邊際寬松，庫存偏低支撐底部
上半年鐵礦需求持續(xù)回升，而供應(yīng)低于預(yù)期，供需邊際趨緊帶動價格大幅上行。下半年整體來看，供應(yīng)端在邊際恢復(fù)，預(yù)期差仍然是淡水河谷的實(shí)際發(fā)貨量情況，大部分市場參與者認(rèn)為難以完成3.1億噸的目標(biāo)，從近期發(fā)貨量情況看，存在超預(yù)期的可能，可以從每周實(shí)際發(fā)貨量進(jìn)行跟蹤。需求方面，由于產(chǎn)能投放疊加限產(chǎn)減少，生鐵產(chǎn)量整體維持高位，不過由于廢鋼和鐵水價差低位，如果終端需求走弱，容易沖擊鐵礦需求?？傮w來看鐵礦的供需格局轉(zhuǎn)入邊際寬松，港口庫存將逐步走高，但總量庫存低位支撐底部，預(yù)計鐵礦整體將呈高位震蕩格局，預(yù)計下半年波動區(qū)間85-110美金，鋼材需求和價格的波動將成為鐵礦價格的主導(dǎo)。建議單邊策略以上述價格區(qū)間操作為主，節(jié)奏上跟隨鋼材。
價差策略方面，從月度平衡節(jié)奏來看，09合約交割前總庫存仍然低位，未見持續(xù)性累庫，對09合約仍有支撐。但9-1價差已來到80元/噸高位，09基差也相對偏低，不建議目前追高。若在鋼材淡季及鐵礦階段性累庫沖擊下，價差有所回調(diào)，09基差也有所擴(kuò)大后，正套才有安全邊際。
期權(quán)策略方面，6月以來期價連續(xù)高位震蕩，波動率回落至年內(nèi)低位，短期可同時買入平值看漲與看跌期權(quán)，進(jìn)行做多波動率操作。中長線來看，價格上方空間有限，持有現(xiàn)貨的企業(yè)可在盤面沖高時，賣出虛值看漲期權(quán)，實(shí)現(xiàn)庫存保值。
